Eastlaw.cn

　　(注：本文为新华社北京1992年9月27日电)　

　　吴锦才丁坚铭汪洪洋

　　1992年，中国一位大科学家对中国试行股份制的看法有了改变。



　　他40年代在美国生活，那里的许多企业控制在大股东手里，拥有少数股票的老百姓根本没有发言权。根据这样的生活感受，他觉得在中国搞股份制不合适。

　　但是，到了1992年春天，他在全国政协会议的小组会上讲了对股份制的新认识。他说：“我们是社会主义国家，大政方针是党和政府制定的，一个企业的经营管理又是广大职工监督的，所以，在我国股份制只是作为社会主义经济发展的一种手段。这样想，我就想通了。”

　　现在，越来越多的人认识到在我国试行股份制、建立股市的积极意义。中国在股市问题上的实践，打开了许多人现代经济思想的闸门。

　　给股市一个试验的机会。热腾腾的股市消息。刺激无数人的入市积极性1992年初，邓小平同志南巡时谈到了股票的事情，他的话，给了人们解放思想的信心，股票交易成了中国第二轮改革大潮中必然要出现的现象。

　　股市就是拿股票上市场。1986年以后，我国只允许股票一级市场存在，企业发行的股票只能被人们拿在手上，等着收红利。这年9月，上海“飞乐”、“延中”两种股票通过银行办的证券交易柜台买卖，此后深圳几种股票也上了市。人们一方面在指定的交易场所买卖股票，想在股价的变化中赚钱，同时也在“地下”炒买炒卖股票，借全社会看好股票而抬高股价，想从中获利。1990年12月19日　上海证券交易所开张，接着是深圳，揭开了中国股票交易二级市场的序幕。1992年春天上海、深圳股市爆热，几个月时间，人们就传开“万元不算富，十万才起步，百万是小户，千万算大户”的说法。

　　投身股市发财之快，平常人听来，简直是一个现代经济神话。国务院只同意深圳、上海两地进行股票上市试点，但很多地方也都很向往这个“政策特区”式的待遇，有的不经批准就办了证券交易所，有的把企业内部发行的股票推向了市场，有的干脆就擅自向社会公开发行股票，热腾腾的深圳、上海股市消息，更成了人们睁大了眼睛盯着的东西。据统计，上海、深圳已有69家股份公司向社会公开发行股票，股份总额达8405亿元，其中可上市交易的部分已达302亿元。这302亿元股票，也就是“原始股”，经过上市交易，现在市场总值约有五六百亿元。此外，全国33个省和城市，在没有发行规划的情况下，自行批准247家企业发行了56亿元的股票。更多的企业则在积极争取跨入“股字号”的行列。

　　一个新的人群概念——股民，很快产生。在上海，几年时间，正式的股民就发展到50万人(上海一位大学教授估计“超过100万人是肯定的”)。

　　中国这么多的人热衷于股票投资，使大量本来用于消费和银行储蓄的民间资金有可能直接投资于生产建设。这是一件大好的事情。有的外国证券商对这种景象真是羡慕极了。



　　给企业腾挪跳跃的余地。能跃上去也会跌下来。中国的任何事都要一步一步走股票为什么会在中国的经济生活中火爆开来？答案，其实就埋在日常的经济运行过程之中。



　　现在归老百姓所有的钱已经超过15000亿元。老百姓的钱，都去买东西，既不现实，又不应该。他们更应该尽量地把钱用于扩大再生产，不断创造出新的社会财富。这样，就需要有合理的办法来引导。对企业来说，股票是一笔不必还本的资金，而且它只在盈利时才给股民们发放红利，几乎等于一笔无偿拨款。企业预计的效益好，股票还可以溢价发行，发一元股票，企业可以收入三四元，哪个企业看了不欣羡。企业与自己的股民之间实际是一个“信”字在维系着。外国人说，这是股民“用脚对企业投票”。对于经营不善的企业，股民立即抛出股票，与你“拜拜”，一点情面也不会讲。对多年来在政府的温暖怀抱中长大的中国企业来说，股票是把企业推向市场的一种有效办法。

　　一位权威人士把股票的好处概括为三点：第一，为经济增长筹集低成本的资金，分散投资风险，加速经济增长；第二，通过投资大众的监督和市场的压力，促使企业改善经营管理；第三，有利于按照市场的需要，优化资源配置，调整产业结构。



　　在深圳，几家股票上了市的企业——发展银行、万科公司、安达公司、金田公司，现在都有了极大的社会知名度。靠股票，它们得到了大笔经营本钱，同时也得到了大量关注它的社会公众——这是现代工业社会至为重要的信用资本。天时——改革年代；地利——置身股市试点的深圳；人和——众多热情的股民……这些个因素综合在一起，自然造就它们的成功。

　　长期在政府的调节下运行的中国企业转入市场调节，远非一朝一夕可以完成。股票一哄而起，与企业转换机制的缓慢速度相比，明显有点超前。个中道理并不复杂——当尚未完全转入市场机制的企业发行股票时，很难保证它把股市当做自己的生死存亡的惟一置放地。有“厉股份”之称的经济学家厉以宁在1992年春天股市大热之际，反而大声疾呼“要吹点冷静之风”，指出股份制企业股票的公开发行与上市必须经过一定的审批手续，并应符合规定的条件，才能避免不规范化的股份制企业乘着“股份制热”而挤进证券市场。

　　现在的股市上，确实有这类“挤”进来的企业。有的上市公司的国有股被境外的公司非法挤占，利润不实，公布的资产情况也有虚报，甚至有的注册会计师事务所也为之造假账。在这种情况下，公众利益怎么有可能得到保障？道理十分清楚：当社会对企业的管理监督机制尚未健全的时候，股民的正当收益的权利是不可能得到充分保障的；这本身就是一种莫大的风险。

　　修好渠才能放足水。股市规范必须一步步建立。不要让股票变成“疯狂的君子兰”　股票在我国发展这么快，两三年前，很少有人能料得到。如今，股市进入了一个大胆试验的新阶段。

　　股市牵动人心。它中间的一起一落，都决定着许多钱财的去向，进而又决定着许多人的命运。正因为此，政府要管一管股市，责任之重，使得一举一动不能不慎而又慎。

　　股票价格如此猛涨，引起研究者的关注。有一种意见认为“物以稀为贵”，因此可以用扩大股票发行量的办法来缓解人们的求购欲望，平抑过高的股票价格。决策部门注意到这种观点；但是，也有学者认为，股票不像一般的消费品，人们购买消费品是为了满足其一定的消费需求，而这种需求是可以在一定的限度内达到饱和的。所以当消费品供不应求时，只要增加供给，供求便可以达到均衡。可是，股票却不一样，大多数人买它是为了卖它，以获取超额利润，而不是为了保留它以图每年的红利，尤其是在股票市盈率很高的情况下，股民的“正常行为”必然是买到股票后，在有利时机将其迅速抛出，因此，判断它到什么地步才能算“不稀”，是一件几乎无法做到的事情。一位学者用前些年出现过的君子兰热来比拟股市现象——君子兰，当它是一种供人欣赏的花卉时，它是一般消费品，其供求决定的价格，符合一般消费品的供求规律。但当君子兰被某些虚幻的传言奉为可以获取暴利的神奇之物后，一切都变化了。当时抢购君子兰的人，花成千上万的钱不是为了欣赏它，而是企望以更高的价格出售它。是君子兰热潮中过高的流通利润，把人们卷入其中。但是，这场投机的游戏迟早要中止；一旦中止，一万元买的君子兰也许只值一两元钱。股票与它一样，搞得不好，也会出现疯狂。

决策部门的一些专家指出，现在想发行股票的企业不少，但用保护公众利益的标准来衡量，能发行股票的企业没几家。特别是我国普通群众的股票知识比较缺乏，大多数买股人根本看不懂企业资产报表，股价一旦出现下跌，政府安定社会秩序的任务之大，远非常人能够想出。因此，中国的股市首先需要有保护投资者利益的立法，需要有健全的注册会计师事务所，需要有负责任的上市委员会掌握上市标准，需要能够行为自律的证券商组织……政府的决策部门正在朝这个方向作出极大的努力，踏踏实实在做着打基础的工作。股市秩序尚未建立，就贸然大量上市股票，　　对国家、对企业、对股民不一定有利。

　　在大洋彼岸，美国著名的经济学家、诺贝尔奖获得者萨缪尔逊，也注意到了中国的“股票热”。他认为，市场机制尚未发展到相当程度，股票和债券交易所不应该急于建立。我国决策部门的一些专家指出，从市场发展的一般规律来看，资本市场总是在商品市场(包括消费品市场和投资品市场)发展到一定程度之后才有可能建立和发展。现在我国商品市场还不健全，还有相当一部分商品的价格受到控制而扭曲，企业的盈利在很大程度上受到国家政策的影响。在企业经营的外部环境很不确定的情况下，不能指望股份制和股票市场能很快地发展，只能搞试点。股份制有利于实现政企分开，但是，另一方面，股份制本身并不一定就能解决经营者的自我约束机制。要解决这一问题，必须借助于市场竞争和经理人才竞争机制的形成，以及各种法律法规和各种中介机构的建立和健全。当然，这都不是一朝一夕可以做到的。经济体制改革是一个庞大复杂的系统工程，任何单项改革都不能孤军深入，股份制这种在商品经济发展到比较高级的阶段才产生和发展起来的企业组织形式，也不可能脱离其他方面改革的进程而先期获得成功。

　　国家体改委副主任刘鸿儒最近评论中国股市说，股份制的基本规范要与我国实际情况相结合，但不能离开基本规范，任意降低标准，搞自己的“土特产”。有些企业的股票要到海外上市，基本规范只有与国际市场统一才能对接，就像各种国际体育比赛，都必须有统一的比赛规则。

　　不少专家都提出了注意股市负作用的问题。必要的心理准备，有助于人们更好地投身股市。深圳在股价暴涨之后的1990年12月，曾经有一次连续9个月的下跌，不少中小股民已经隐隐约约闻见了西方股市“黑色星期一”的味道，直到1991年9月股价才走出谷底，股民重生信心。

　　这一段时日里，人们对报上常刊出的“政府忠告市民：股票投资风险自担，入市抉择务必慎重”的字样，有了格外深切的理解。



　　1992年8月中旬开始，上海股市出现过两次比较大的起伏，“　上证指数”在5天中由100595点跌到78177点。初入股市的股民们，为了捞回一点血本，纷纷抛股，有人为此损失上万元。股民们自己形容说是像热天里手捧冰棍，眼睁睁地看着它化成冰水。

　　对沪上这次股价下跌，政府主管者表示了很大的关注。但是，股价毕竟主要是市场自发决定的。上海股市的经历，让人们看到股市上不仅仅有鲜花，而且也有眼泪，更让人们看到了股市秩序需要尽快完善的地方。从9月10日开始，上海股价又有所回升，股民的情绪也趋于稳定。

　　赚得起也要赔得起。闯股市并不只淘黄金(209,3.35,1.64%,吧)。普及股票知识的“ABC”　正常的股票，也就像正常的生意，有亏也有赚，而且，并没太大的暴利。但是，津津有味说股市、闯股市的人们中，有一部分把股市当做了神奇的聚宝盆。一些听来的发财故事，引得许多人艳羡不已。大量连“市盈率”都不知为何物的人，却在梦想掏出千把元钱去买“原始股”，等着让它自个儿变成几万元、几十万元……

　　股市最初发热，很大一个原因出在中国股市光见人赚钱、不见人赔钱。其实，股市本身并不是印钞机，它所产生的效益主要出在一个“炒”字上。有些专家指出，股市上有个重要的指标——市盈率，说的是一张股票的市值去除以每股的税后利润，世界上一般都是10倍左右，在香港最多也就是几十倍。而在我国，由于不少人以为买了股票就能发大财，股市上的市盈率已经达到几百倍，有的甚至达到1000倍。这显然是不正常的。有专家还指出，股市上的过度投机，也容易造成货币幻觉，形成“泡沫经济”，一旦股市崩盘，势必引起社会巨大震动。

　　股市上怕的是盲目。投身股市，要具备哪些条件，不少人尚未仔细想过。例如，炒股票需要时间，因此最好是闲暇时间多的人来“玩股”。投身股市，对如何运用自己的资金也有讲究。常人见股票趋热，就一下子把积蓄全部投入了股票，价涨便有价落时，一旦股价下跌，这往往使人陷入血本无归的窘境；另外，股价低落时，也往往是吃进待沽的好时机，手中没有后备资金，这时便只有往外抛的份，坐看旁人赚大钱。

　　股市，在经济生活中，像一匹不驯的烈马，力量很大，但它一旦恣意横行，破坏的力量也很大。我国现在这样刚刚恢复股票手段的情况下，对股票不施予一定的约束，股票必然会强烈地冲击正常的经济秩序。一些地方发行新股时，银行存款一般都被挤提走很多。确实，证券业本是银行业的竞争对手，在一个短短的时间里，如果银行存款向股市来一个“大搬家”，那么经济秩序的紊乱可想而知，股票本身还可以溢价发行，它积聚起的资金若是无节制地流入基本建设，无形之中就会大大扩大计划外固定资产投资规模，就会引起能源、原材料、交通的新一轮紧张。中国经济应该避免不必要的大风大浪的冲击！

　　看起来，在继续坚决进行股市试点的同时，中国股市有可能要经过一段短暂的盘整。眼下，有大量的股份制和股票市场的规范工作需要加紧进行；国家要加强对股票市场的监督，要按国际规范组建一些监督机构，建立符合我国国情的监管体系。因此在股市发展的过程中，一定要注意总结经验，稳步前进，使股票市场能更健康地发展。

　　现代股市，中国经济发展所需要的低成本集资方式，市场体系中一个最高层次的市场，眼下却是一个再稚嫩不过的婴孩，我们必须慎而又慎地看护它、培育它，时日不会很远了——它在中国的建设事业中会起到举足轻重的作用！(新华社北京1992年9月27日电)

　　中国全方位进入跨国投资时代

　　股改后，中国股市与宏观经济的表现日趋协调，对资源的配置能力不断加强，今年股市的上涨就恰当体现了实体经济的改善，这包括了技术进步所推动的中国制造业崛起和人民币升值所推动的银行、地产的价值重估。随着中国股市投融资功能的恢复，对外投资将从直接建厂、收购兼并逐步发展到不同市场企业间的股权置换、公司联营和对外证券投资等方式。QDII制度的推出，更使中国股市与中国经济都进入了跨国投资时代。?徐刚/文

　　中国证监会主席尚福林近日表示，中国股市正呈现经济“晴雨表”的作用。他指出，随着资本市场改革发展和制度建设的推进，股市已经发生了根本变化。到今年9月底，中国股市市值已达到25万亿元，在世界上位居第4位。而目前中国经济总量也在世界上排名第４位，两者位次相同。但这不应该仅仅理解为是数据上的巧合，而是标志股市“晴雨表”功能的初步显现。

　　股市与宏观经济表现从背离到协调
　　长期以来，中国股票市场与宏观经济时时发生背离。在股权分置改革之前，尽管宏观经济发展欣欣向荣，但上市公司盈利水平低下，A股指数持续下滑。在2005年之前，尽管GDP增速连续4年维持在10%以上，工业企业利润增速平均达到30%左右，但上市公司盈利增长始终低于工业企业，甚至出现了2005年工业企业利润增长高达24%，而同期　上市公司盈利同比降低6%的不正常现象。同样，股改之前，上证指数连续4年出现了与宏观经济走向背离的持续下跌，甚至在2005年一度跌落到1000点以下。这些现象都充分说明了国内A股市场无力承当经济“晴雨表”的角色。
　　然而，股权分置改革以后的市场发展是巨大的。中国股市市值从2006年初的3万亿元增长到了目前的25万亿元，证券化率从2006年初的不足15%上升到了目前的超过100%；中国股市成为了今年全球最大的IPO市场，前三季度融资额超过218亿美元，这与世行预估中国今年对全球GDP增长贡献最大的经济地位相符合；中国上市公司有4家位列全球十大市值公司，这与全球500强企业（按销售额）里中国公司数量激增有关。中国股市今年累计上涨130%，成为了金砖四国中表现最佳的市场，这与中国在金砖四国中经济增速最快相对应。总之，从任何一个角度看，股市与经济的表现日趋协调，两者同现盛市强音。

　　股改打造“新股市”
　　股市之所以恢复作为经济“晴雨表”的基本功能，背后原因在于股权分置改革对原有股市结构和功能上做出了彻底改变，打造了一个“新股市”。
　　首先，股市对经济的代表性日益增强。当前A股市场的市值规模与结构都发生了较大变化，中国最核心的企业都已成为上市公司。例如，2000年A股市场960家上市公司总市值为4万亿元，其中市值前五位的分别为浦发银行、上海石化、粤电力A、四川长虹和兖州煤业，在各行业内均属于资产规模中等的企业，盈利能力一般，无法代表本行业的经济状况。同时，市值集中度偏小，前二十家上市公司市值和前十家上市公司市值集中度分别为12%和7%。反观2007年，截至目前，A股市场共有上市公司约1500家，总市值达到25万亿元，超过了2006年底GDP总量。目前总市值前五位的分别为工商银行、建设银行、中国石化、中国人寿和中国银行，都是行业内资产规模最大的龙头公司。市值集中度也显著提高，目前，前二十和前十名的市值集中度分别为54%和44%，大企业、大公司成为A股市场的主导力量。随着中石油、中海油、中移动等海外中国股的进一步回归，股票市场对于经济的表征能力会进一步加强。
　　其次，股市结构与经济结构日益匹配。这不仅体现为股市行业结构与整体经济的结构日趋一致，而且两者的增长结构也非常类似。或许，从中国股市的行业业绩贡献和行业业绩增长上可以看出这一点。根据2007年中期业绩统计，全市场上市公司净利润同比增长76%，达到历史新高。其中分行业结构看，金融和石化就分别贡献净利润的43%和12%，其余的煤炭、电力、钢铁和有色金属等行业贡献了约10%，这些行业净利润贡献总合将近65%，构成了A股市场主要盈利来源，这反映了中国经济结构中第二、三产业的强劲发展。从中期业绩的盈利增幅上看，金融服务业净利润增长超过100%，而钢铁、有色金属等行业增幅也达到80%左右。这种状况与当前我国经济状况基本吻合，一方面，中国金融业在上市改革和经济景气的推动下业绩爆发式增长；另一方面，钢铁、有色金属等周期性行业盈利增长强劲也是我国经济进入重化工业阶段所具备的基本特征。
　　再次，股市资源配置功能加强了对实体经济的反应能力。股权分置改革以前的A股市场缺乏资源优化配置功能，大小股东的利益不一致，非流通股股东的利益关注点在于资产净值的增减，而流通股股东的利益关注点在于二级市场的股价波动。股改使大小股东的利益达到一致，上市公司有动力把企业做强做大，提升业绩，支撑股价。除了注入优质资产外，还通过股权激励机制将管理层利益与股东利益相联系，从而促使管理层更有动力提升经营管理水平。现在已经实施股权激励的公司共有51家，涉及激励份额12.3亿份。目前的A股市场在资源配置上更加优化，从而有利于将宏观经济持续稳定增长反映到上市公司业绩中。
　　最后，股市国际化也紧随中国经济全球化的步伐。去年人们关注的ODI（直接对外投资）主题日益变为现实，中国企业不断走出国门。根据商务部日前发布的数据，2006年中国对外直接投资净额迅速增长到212亿美元，著名案例包括中信集团收购哈萨克斯坦卡拉赞巴油田、中国移动收购巴基斯坦第五大移动运营商巴科泰尔有限公司等。不过，随着中国股市投融资功能的恢复，对外投资方式将从直接投资建厂、收购兼并，逐步发展到不同市场企业间的股权置换、公司联营和对外证券投资等方式，股市投资的国际化也日益显现。特别是中国QDII制度推出后，短期内的QDII额度有望超过QFII，仅基金系的QDII发行已经达到了1200亿美元。中国股市与中国经济都相继进入了跨国投资时代。

　　A股投资理念发生巨大变迁
　　对于投资而言，A股市场能代表经济“晴雨表”的背后，暗含了投资理念的巨大变迁。作为买方的基金、保险、QFII规模持续扩大，机构持有流通市值已经超过49%，成为市场的主要投资者，而作为投资标的的上市公司质量整体在提升，其盈利规模和能力也与宏观经济增长相契合，从而使得A股市场日益抛弃以往题材炒作、联手坐庄等畸形的投机风格，转向注重企业业绩成长、追求盈利能力提升的价值型的投资风格，并形成市场投资者、上市公司、中介机构和监管部门的良性循环。今年股市的上涨就恰当体现了实体经济的改善，这包括了技术进步所推动的中国制造业崛起和人民币升值随推动的银行、地产的价值重估。这些现象意味着未来股市的“晴雨表”将会更加准确，股市与经济的步点会更为合拍。
作者为中信证券董事总经理、研究部和股票交易部行政负责人

　　声明：本刊电子版已经独家授权给全景网，未经全景网书面授权，禁止任何方式翻印或转载。侵权必究。转载联系电话：0755-83247179，邮件：xxsq@p5w.net

新华社时隔16年再发关于股市的通信幕后

关于股市的通信(1992年9月27日发表)

一面16年前的镜子：92年文章引发A股急跌40%